前言：分析一份年报，不仅仅是阅读一份年报，还要多年份、多同行/竞争对手年报比较。在四问分析法框架下，一份年报分析主要分四部分：一是业务分析（企业的本质、宗旨和使命），二是行业分析，三是财务报表与竞争战略分析，四是估值与安全边际分析。此外，开头强调学习方法和知识体系（文化母体+价值投资）的重要，结尾强调独立思考（多元思维）和情绪控制的重要。年报分析的目的，就是让年报自己说话，拒绝做不明真相的韭菜。为了让年报自己说话，就要让年报内容可见、可读、可理解。
信息技术及电信业务大类（包含软件服务、电子信息、电子元件、安防设备、通讯行业、电信运营）里，软件服务行业可能最难以理解和估值，而且软件企业较多，又普遍规模不大。软件服务行业不容易归类分组，我分成四组进行研究，分别为：网络安全/信息安全、金融科技、行业应用/行业信息化、其它软件。下面简单了解一下这几个分组上市公司的情况，特别是恒生电子（600570）所在的金融科技领域：
（一）网络安全/信息安全分组，2019年净利润排名如下：三六零（601360）59.8亿[扣非35.2亿]、深信服（300454）7.59亿、启明星辰（002439）6.88亿、美亚柏科（300188）2.90亿、旋极信息（300324）2.59亿、绿盟科技（300369）2.27亿、卫士通（002268）1.56亿、中孚信息（300659）、数字认证（300579）0.9853亿、安恒信息（688023）0.9222亿等等。
2020年8月20日收盘，市值500亿以上的有（A股股价×总股本）：三六零（601360）1272亿、深信服（300454）822.1亿、奇安信（688561）700亿[所属东财行业为电子信息]。
三六零（601360），作为中国最大的互联网和移动安全产品及服务提供商（网络安全龙头），2019年营收128.41 亿（互联网广告及服务营收97.25亿、智能硬件营收16.76亿、互联网增值服务营收9.58亿[游戏9.57亿]、安全及其他营收[政企安全、技术服务、托管服务、云/云盘服务等]4.73亿），研发投入25.28亿，净利润59.8亿[扣非35.2亿；公司于 2019 年 4 月对外转让所持奇安信的全部股权，占其当时总股份的22.5856%，转让价格为人民币 37.31 亿元]。
奇安信（688561），前身奇安信有限成立于2014 年6月，原系三六零集团所控制公司，主营业务为向政府、企业客户提供新一代企业级网络安全产品和服务，2019年营收31.54亿（网络安全产品营收20.95亿、网络安全服务营收3.67亿、硬件及其他营收6.87亿），研发投入10.47亿，净利润负4.95亿。
中国企业级信息安全产业的规模不大，且包含众多细分行业，行业集中度目前仍不高。A股中，除了三六零，大多是企业级网络安全厂商。除了奇安信，还有：深信服（300454），2019年营收45.90亿（信息安全业务收入28.44亿、云计算业务收入12.15亿、基础网络和物联网业务收入5.32亿），研发投入11.41亿，净利润7.59亿。
启明星辰（002439），作为综合型/全面型的企业级网络安全厂商，2019年营收30.89亿（安全产品营收22.21亿、安全运营与服务营收8.48亿），研发投入6.05亿，净利润6.88亿。
自三六零集团分立出来的奇安信，以非盈利状态上市，却获得超高估值，而三六零也将重点发展政企安全和城市安全业务，是否会重塑企业级信息安全市场格局呢？
（二）金融科技分组，2019年净利润排名如下：东方财富（300059）18.3亿[所属东财行业为电子信息]、恒生电子（600570）14.2亿[扣非8.90亿]、同花顺（300033）8.98亿、拉卡拉（300773）8.06亿、中科软（603927）3.86亿、神州信息（000555）3.76亿[所属东财行业为电子信息]、宇信科技（300674）2.74亿、金证股份（600446）2.39亿[扣非0.9581亿]、京北方（002987）1.75亿、财富趋势（688318）1.74亿、凌志软件（688588）1.50亿、长亮科技（300348）1.38亿、赢时胜（300377）1.36亿、高伟达（300465）1.34亿、顶点软件（603383）1.27亿、指南针（300803）1.20亿、天阳科技（300872）1.08亿等等。
2020年8月20日收盘，市值500亿以上的有（A股股价×总股本）：东方财富（300059）2081亿、恒生电子（600570）1056亿、同花顺（300033）752.6亿。
恒生电子（600570），作为全领域金融IT服务商，2019年营收38.72亿（大零售IT业务营收14.72亿、大资管IT业务营收11.09亿、银行与产业IT业务营收3.22亿、数据风险与基础设施IT业务营收2.67亿、互联网创新业务营收5.45亿、非金融业务营收1.52亿），研发投入15.60亿，净利润14.2亿[扣非8.90亿]。
金融IT企业不仅要面对行业内部的直接竞争，还要面对金融机构设立的科技子公司（如：金融壹账通[OCFT.N]）、互联网科技公司设立的金融科技公司（如：蚂蚁集团、京东数科、360数科[QFIN.O]）的竞争。恒生电子作为全领域金融IT服务商，要面对更多的竞争对手。
神州信息（000555），作为金融科技全产业链综合服务商，2019年营收101.46亿（金融营收38.99亿、运营商营收29.16亿、政企营收27.40亿、其他营收5.91亿），研发投入5.14亿，净利润3.76亿。
金证股份（600446），作为金融IT综合服务提供商，2019年营收48.75亿（证券IT营收5.96亿、资管IT营收1.83亿、银行IT营收6.11亿、综合金融IT营收1.133亿、硬件销售26.25亿、智慧城市7.22亿），研发投入6.77亿，净利润2.39亿[扣非0.9581亿]。
宇信科技（300674），作为银行IT龙头（自2010年起连续7年稳居中国银行业IT解决方案整体市场占有率第一），2019年营收入26.52亿，研发投入2.75亿，净利润2.74亿。
银行IT服务商还有：京北方（002987）、长亮科技（300348）、高伟达（300465）、天阳科技（300872）、四方精创（300468）、先进数通（300541）、新晨科技（300542）、润和软件（300339）等。
中科软（603927），作为保险IT龙头，2019年营收54.99 亿（金融营收34.59亿[保险营收28.16亿]、教科文卫营收5.74亿、政务、通讯媒体及其他营收14.54亿），研发投入6.18亿，净利润3.86亿。
金融信息服务行业，市场参与者包括东方财富（300059）、同花顺（300033）、财富趋势（688318）、指南针（300803）、大智慧（601519）等上市公司，以及麟龙股份（430515）、益盟软件（832950）等新三板挂牌公司。其中，东方财富，作为互联网券商龙头，拥有以“东方财富网”为核心的互联网金融服务大平台，2019年营收42.32亿（证券服务营收27.51亿、金融电子商务服务营收12.36亿、金融数据服务营收1.58亿、互联网广告服务等营收0.8747亿），研发投入3.05亿，净利润18.31亿。
同花顺2019年营收17.42亿（增值电信服务营收8.85亿、广告及互联网业务推广服务营收4.62亿、基金销售及其他交易手续费等其他业务营收2.35亿、软件销售及维护营收1.60亿），研发投入4.65亿，净利润8.98亿。
拉卡拉（300773），作为第三方支付B端龙头，2019年营收（支付业务营收43.46亿、商户经营业务营收4.42亿、其他营收1.11亿），研发投入2.52亿，净利润8.06亿。
恒生电子的控股股东蚂蚁集团上市（拟A+H同步上市），作为全球领先的金融科技开放平台，对恒生电子有何影响呢？京东数科也将在科创板上市，金融科技格局将有何变化呢？
（三）行业应用/行业信息化分组，2019年净利润排名如下：中国民航信息网络（00696.HK）25.43亿、航天信息（600271）14.2亿[扣非8.78亿]、朗新科技（300682）10.2亿[扣非4.06亿]、宝信软件（600845）8.79亿、中国软件国际（00354.HK）7.55亿、东华软件（002065）5.84亿、华宇软件（300271）5.80亿、卫宁健康（300253）3.98亿、易华录（300212）3.84亿、石基信息（002153）3.68亿、创业慧康（300451）3.14亿、恒华科技（300365）2.95亿、东方电子（000682）2.47亿、广联达（002410）2.35亿、远光软件（002063）2.27亿、南威软件（603636）2.14亿、佳发教育（300559）2.05亿等等。
2020年8月20日收盘，市值500亿以上的有（A股股价×总股本）：广联达（002410）781.7亿、宝信软件（600845）774.3亿。
国内软件企业多以应用类软件开发应用为主，除了金融科技领域，还有许多行业应用软件与信息服务企业。除了综合性软件与信息服务企业，比如中国软件国际（00354.HK）、东华软件（002065），更多的是专注于某个领域。
航天信息（600271），作为税控龙头，公司业务分为金税产业、金融科技服务产业、智慧产业、网信产业四大产业板块，2019年营收339.04亿（增值税防伪税控系统及相关设备营收54.06亿；网络、软件与系统集成营收97.80亿；金融支付营收17.52亿；渠道销售营收163.22亿；IC卡营收0.6620亿；其他营收5.36亿），研发投入12.69亿，净利润14.2亿[扣非8.78亿]。
宝信软件（600845），作为工业软件龙头，2019年营收68.49亿（软件开发及工程服务营收45.70亿、服务外包营收20.55亿、系统集成营收2.09亿），研发投入7.24亿，净利润8.79亿。
华宇软件（300271）5.80亿，作为法律科技龙头，2019年营收35.10（分行业：法律科技营收入22.05亿、教育信息化营收入5.09 亿、智慧政务营收4.15 亿；分产品：应用软件营收16.46亿、系统建设服务营收12.64亿、运维服务营收6.00亿），研发投入4.68亿，净利润5.58亿。
卫宁健康（300253），作为医疗信息化龙头，2019年营收19.08亿（软件销售10.55亿、硬件销售4.50亿、技术服务3.87亿），研发投入3.86亿，净利润3.98亿。
创业慧康（300451），医疗卫生信息化的软件供应商，2019年营收14.80亿（软件销售4.62亿、系统集成1.90亿、服务6.95亿、其他1.33亿），研发投入2.09亿，净利润3.14亿。
广联达（002410），作为工程造价（建筑信息化）龙头，2019年营收35.41亿（数字造价业务24.52亿、数字施工业务8.53亿、海外业务1.37亿），研发投入10.88亿，净利润2.35亿。
（四）其它软件（不包括网络游戏）分组，2019年净利润排名如下：用友网络（600588）11.8亿[扣非6.77亿]、千方科技（002373）10.1亿（可归类于安防设备行业）、科大讯飞（002230）8.19亿[4.89亿]、佳都科技（600728）6.80亿[扣非0.8451亿]（可归类于安防设备行业）、东方国信（300166）5.03亿、金山办公（688111）4.01亿、金蝶国际（00268.HK）3.73亿、四维图新（002405）3.39亿[扣非-1.58亿]、太极股份（002368）3.35亿、中新赛克（002912）2.95亿、博彦科技（002649）2.46亿、柏楚电子（688188）2.46亿、中科创达（300496）2.38亿、超图软件（300036）2.19亿、盛视科技（002990）2.13亿、虹软科技（688088）2.10亿（可归类于安防设备行业）等等。
2020年8月20日收盘，市值500亿以上的有（A股股价×总股本）：金山办公（688111）1618亿、用友网络（600588）1397亿、科大讯飞（002230）821.3亿、金蝶国际（00268.HK）642.4亿港币（约574亿人民币，1港币=0.8939人民币）、中国软件（600536）513.9亿。
用友网络（600588），在用友1.0战略发展阶段的核心产品是财务软件，在2.0战略发展阶段的核心产品是以ERP为代表的管理软件，在新的3.0战略发展阶段，形成了以用友企业云服务为核心业务，云服务、软件、金融服务融合发展的新战略布局，服务层级从部门级到企业级走向社会级。作为企业管理软件龙头，2019年营收85.10亿，研发投入16.44亿，净利润11.8亿[扣非6.77亿]。
科大讯飞（002230），作为智能语音龙头，2019年营收入100.79亿，研发投入21.43亿，净利润8.19亿[4.89亿]。
东方国信（300166），作为企业级大数据龙头，2019年营收入21.50亿，研发投入5.88亿，净利润5.03亿。
金山办公（688111），作为国产办公软件龙头，2019年营收入15.80亿（办公软件产品使用授权营收4.96亿、互联网广告推广服务营收4.04亿、办公服务订阅营收6.80亿），研发投入5.99亿，净利润4.01亿。
另一方面，H股上市的金山软件（03888.HK），旗下拥有西山居、猎豹移动（CMCM.N）、金山办公（688111，持股比例52.71%）以及金山云等四家子公司。2019年营收82.18亿（网络游戏业务营收27.49亿、云服务营收38.47亿、办公软件及服务以及其他营收16.22亿）。两者估值有如云泥之别：A股上市的金山办公（688111），2020年8月20日收盘市值1618亿人民币；H股上市的金山软件（03888.HK），2020年8月20日收盘市值562.1亿港币（约等于502亿人民币，1港币=0.8939港币），金山软件持有的金山办公股权市值超过850亿人民币。这是金山办公（A股）高估，还是金山软件（H股）低估呢？
中科创达（300496），作为智能操作系统龙头，以智能操作系统技术为核心，聚焦人工智能关键技术，深耕智能软件、智能网联汽车、智能物联网三大市场，2019年营收18.27亿，研发投入3.39亿，净利润2.38亿。
中国软件（600536），作为综合IT服务提供商/国产操作系统龙头，2019年营收58.20 亿（自主软件产品营收6.69亿、行业解决方案营收33.29亿、服务化业务营收17.88亿），研发投入11.90亿，净利润0.6183亿。
这些企业中，谁会成为真正的科技长牛股呢？谁更值得投资呢？什么估值水平具有安全边际呢？是否还有更好的投资标的和投资工具（可转债、指数基金）呢？
毛主席说：“不做调查没有发言权。不做正确的调查同样没有发言权。”毫无疑问，做投资也需要做调查，也就是研究分析。对证券投资者来说，不阅读年报，就没有发言权。不会阅读年报，同样没有发言权。换言之，做投资需要投资方法论。延伸阅读：《我的投资方法论》
我的投资方法论是四问分析法，也就是一边阅读年报，一边问四个问题：（1）这是一门怎样的生意（业务分析[企业的本质、宗旨和使命]）？（2）这门生意是否值得投资（行业分析）？（3）如何分析这门生意（财务报表与竞争战略分析）？（4）如何给这门生意估值（估值与安全边际分析）？如下图所示：
四问分析法
下面，我们以恒生电子（600570）为切入点，希望能够举一反三、触类旁通、融会贯通，在A股中寻找软件服务行业的投资机会。
投资第一问，这是一门怎样的生意（业务分析[企业的本质、宗旨和使命]）？
延伸阅读：《投资第一问》
投资第一问，我们首先把证券看成是企业的一部分所有权或债权，从企业的本质（为社会解决问题）出发，了解企业的宗旨和使命（满足顾客的需要，为顾客创造价值），回答德鲁克的经典三问：我们的业务[事业]是什么？我们的业务[事业]将来会是什么？我们的业务[事业]应该是什么？我们还可以从华与华方法讲的三个层面——拳头产品、权威专家、梦想化身，去衡量企业的投资价值。
带着这些问题，我们翻开年报，阅读。以恒生电子（600570）为例，具体步骤：
第一步，到巨潮资讯网下载一份年报。第二步，打开年报，翻到“公司业务概要”、“经营情况讨论与分析”，阅读。
恒生电子（600570）2019年报（p10-11），公司业务概要：公司是国内领先的金融科技产品与服务的提供商，聚焦金融行业，主要面向证券、期货、公募、信托、保险、私募、银行与产业、交易所以及新兴行业等9大金融行业提供金融科技全面解决方案，同时积极开拓中前台、数据、风险管理等方面的创新解决方案。在数字经济已经拉开大幕的技术背景下，公司从流程数字化逐步深入到业务数据化，运用云原生、高性能、大中台、大数据、人工智能、区块链等先进技术赋能金融机构更好地管理资产、服务客户，帮助客户实现金融的数字化产业升级。……公司的收入来源主要为软件产品销售收入以及各类平台服务、应用服务、运营服务、信息和数据服务等其他增值服务收入。……2019 年公司规划了“6纵6横”的业务版图：“6纵”：指在线环境下的解决方案重构，重构业务流程、商业逻辑、经营模式。6大纵向业务领域为：大零售业务（财富管理、经纪业务）、大资管业务（资产管理、机构服务），交易所与监管科技、银行与产业金融6大业务领域。“6横”：指微服务化的架构体系升级，6大横向基础服务领域为：技术中台、数据中台、业务中台三大中台，以及数据服务、基础设施、生态服务三大服务。
来源：恒生电子（600570）2019年报（p11）。
来源：恒生电子（600570）2019年报（p18）。
可以简单对比一下金融IT同行，比如：金融科技全产业链综合服务商的神州信息（000555），银行IT龙头的宇信科技（300674），保险IT龙头的中科软（603927）等等，以及软件服务行业其它龙头企业，见前文。
企业的本质是为社会解决问题，企业的宗旨和使命是满足顾客的需要，为顾客创造价值。
恒生电子致力于解决什么问题呢？
恒生电子的愿景是：成为全球领先的金融科技公司。也就是为了解决客户对金融科技的需求问题。
如何解决呢？
恒生电子面向证券、期货、公募、信托、保险、私募、银行与产业、交易所、新兴行业等9大行业提供全面解决方案，同时积极开拓中前台、数据、风险管理等方面的创新解决方案，从流程数字化逐步深入到业务数字化，围绕6纵6横的业务版图，更好地满足客户对金融科技的需求。
德鲁克在《成果管理》一书中指出：企业经营的是知识与企业经营的是顾客是完全一样的（《管理》[使命篇]：由于企业的宗旨是创造顾客，工商企业只有两项基本职能：市场营销和创新）。
华杉与华楠的《超级符号就是超级创意》（2016版）一书认为：“企业社会责任是企业的核心业务，是为社会解决问题的方案，华与华方法把它分解为三个层面：（1）拳头产品：最能给大家解决问题的几个产品。（2）权威专家（首席知识官）：企业要成为社会某一方面的首席知识官，为社会承担知识储存和知识探索的责任和使命。人们常说的顾客的黏性，产品体验是一个黏性，知识依赖是更广泛更深刻的黏性。（3）梦想化身：每一个品牌、每一个企业都是一个梦工厂，一流的企业都代表了人类在某一方面追求的梦想，承载了人类梦想的企业就是全球首席企业。拳头产品、权威专家、梦想化身，会带来什么？带来营销成本的极大降低，当社会养成对你的习惯性咨询依赖，当你成为人类未来梦想的化身，你的一举一动都万众瞩目，你自己就是最大的媒体。”
恒生电子的拳头产品是什么呢？无疑是金融IT系统，如券商的核心交易系统、资管的投资管理系统、银行的综合理财系统、以及金融机构的TA系统。恒生电子作为哪方面的权威专家呢？无疑是全领域金融IT专家。恒生电子代表人类哪方面追求的梦想呢？恒生电子作为全领域金融IT服务商，要面对许多的竞争对手，包括行业内部的直接竞争，以及金融机构设立的科技子公司（如：金融壹账通[OCFT.N]）、互联网科技公司设立的金融科技公司（如：蚂蚁集团、京东数科、360数科[QFIN.O]）的竞争。目前而言，恒生电子在金融科技领域还谈不上领导者地位。根据IDC FinTech Rankings 100排名，2019年恒生电子排名第43位、神州信息排名第38名。
企业的宗旨和使命是满足顾客的需要，为顾客创造价值。要界定一家企业的宗旨和使命，就需要回答德鲁克在《管理》（使命篇）一书提出的经典三问：（1）我们的业务是什么？是由顾客购买商品或服务时所满足的需要来界定的。要问谁是顾客？顾客在哪里？顾客购买什么？给顾客带来的价值是什么？（2）我们的业务将来会是什么？挖掘尚未满足的顾客需要。（3）我们的业务应该是什么？需要有计划地淘汰那些不再适合于企业宗旨与使命，不再能够为顾客带来满足并做出卓越贡献的“旧事物”。
一家成功的企业靠什么驱动呢？驱动一家企业不断成长的底层逻辑是什么呢？我想应该是一家企业的宗旨和使命。
恒生电子的愿景是：成为全球领先的金融科技公司。使命是：让金融变简单。
企业的宗旨和使命，决定了恒生电子的业务。而恒生电子提供的产品与服务，取决于顾客的需要，取决于是否能够为顾客创造价值。
为了让金融变简单，具体如何做呢？恒生电子的发展战略（2019年报，p31）是：2020 年公司的战略将聚焦于Online、全面解决方案、客户第一、团队成长。（1）Online战略：沿着流程数字化、能力数字化两条主线，充分理解金融业务的需求变化，运用云原生、高性能、大中台、大数据、AI、区块链等先进技术赋能金融机构更好地管理资产、服务客户。加速 Move Online，帮助金融业务从线下完整地转到线上，通过业务在线和业务互联互通提升运作效率和便捷度，实现微服务化的技术架构升级，建设大中台；逐步 Live Online，在在线环境下对业务流程、商业逻辑、经营模式等方面进行重构；探索 Think Online，通过人工智能、大数据等技术，让业务开展更智能。（2）全面解决方案：面向证券、期货、公募、信托、保险、私募、银行与产业、交易所、新兴行业等9大行业提供全面解决方案，同时积极开拓中前台、数据、风险管理等方面的创新解决方案，从流程数字化逐步深入到业务数字化，围绕6纵6横的业务版图，更好地满足客户对金融科技的需求。（3）客户第一： 2020 年公司将继续提高交付质量和交付效率、推进服务流程的全面在线。在客户服务方面，U+ APP 2020 年的重点是继续建设 Service Online 和 Project Online。（4）团队成长：公司设立 5-50-500 计划，将发掘和培养更多的年青骨干，三年内 90 后的专业骨干力争达到500人以上，加强年轻团队的建设，激活基层团队。
看不懂怎么办？不确定怎么办？
罗伯特•哈格斯特朗的《巴菲特之道》（第3版）一书，提炼出巴菲特投资方法（购买企业）12准则。这12个准则分为4大类：企业准则、管理准则、财务准则和市场准则。对于企业准则，主要关注三个方面：企业应该简单易懂；企业应该有持续稳定的运营历史；企业应该有良好的长期远景。
关于企业准则，恒生电子还是符合这三方面要求的。如果觉得无法理解、无法看懂怎么办？很简单，不投资。
巴菲特建议，只投资自己能够理解的企业，只在自己的能力圈内投资。巴菲特说：“我们之所以成功，是因为我们专注于发现并跨越1英尺的跨栏，而不是我们拥有跨越7英尺栏的能力。”
其实，要真正看懂一门生意，或是看懂一家企业，并不容易。如何拓展自己的能力圈呢？只有终身学习，边读边用。接下来研究投资第二问，也就是做行业分析。
2020.8.20