商法历史上最伟大的两项发明，可以说是“公司”和“证券”，前者把少数人聚集到一个共同体里面，以有限责任去开创一个事业（venture），而后者则是前者的升级翻版，把“公司”从一个简单的冷兵器，升级为热核武器，通过把股份发行和交易标准化，瞬间把无数人的财富聚集过来，由几个人掌舵，投入到轰轰烈烈的革命事业里面。
从财富聚集的角度，私募相对于公募，就是刀枪剑戟和飞机大炮的区别，公募的力量是惊人的，不少公募基金规模动辄数百甚至千亿，这是很多头部私募奋斗十年才能达到的量级。但是不要以为只是公募基金算公募，从功能意义上，任何一个可以向公众收钱的模式，都算公募。比如比公募基金更厉害的是保险，向投保人卖卖保单，就连行业最差的玩家，一年下来保费都是百亿级吧。非法的P2P也算公募，所以你看连一个跑路的“后浪”，动辄都拐走十几个亿，这就是公募的力量。当然，终极boss还是银行，通过吸储和卖理财，几乎吸纳了八成以上的社会财富。据某著名维权人士讲，某生银行通过收取默认的账户管理费，一年就可以有几个亿的入账。
几乎所有人都喜欢公募，为什么喜欢呢？因为公募有两大特点，一是可以比较容易地积累巨量资金，二是因为公开持有人多，非常容易形成“公地效应”和“搭便车问题”，当人人都有份的时候，反而人人不会认真去管。所以你会看到，私募基金的LP经常push管理人，而公募基金基本上忘记了持有人大会的存在。如果一对一借钱，你不还钱能被人逼死，而公募债券，持有人大会经常传出笑话，不仅可以无限期拖延，而且还可以提升负百分之几的利率水平。
非标的东西都特别喜欢公募。当年银行理财资金池还可以投私募股权基金的时代，是行业最欢快的时候，银行一般十个数以下的投资都嫌小，那时候基金动辄规模百亿起步。银行理财新规出台后，截断了公募理财投资私募产品的路径，市场陡然坠入冰河。未上市企业也是非标，所以都希望把自己通过上市，把未上市股份变成标准化证券，不仅可以流通，而且可以卖未来，未来属于后浪的，我把未来都卖给你们吧。
但是监管赋予这套游戏工具的力量配比是非常讲究平衡的。因为公募来的都是老百姓的钱，风险承受力低，所以对其资产配置要求就高，主要以投资标准化产品为主，非标投资只留了一点点额度。也就是说，在公募和非标之间竖起了非常高的监管闸门。比方说，银行吸储来的钱，要贷款出去，就有行业、担保、资金用途、利率水平、存准、坏账拨备、资本充足率、大额风险暴露、单一贷款余额、关联交易禁止等等一大长串的限制。银行理财资金池也不让搞了，要求对应产品，公募理财对公募产品和标准化产品，私募理财对私募产品和非标产品。保险也一样，如果投资股票债券等标准化产品，管理就较为宽松，而投资比如股权，则有比例、投资能力、期限、行业、合作方准入等等要求。信托似乎可以什么都干，但信托本质又是一个私募产品，虽然超过300万以上不限制人数，但是300万门槛在那摆着，基本上就是“被阉割”的公募，力量是非常不足的。过去有几条路径，悄悄地打开了这个闸门，一个就是银行理财资金池、一个是信托公司卖的资金池产品、一个是券商大集合资管计划。随着《资管新规》出台，监管一声令下，这些漏洞纷纷被堵上了。公募和非标，虽然两者感情炙热，但王母娘娘棒打鸳鸯的决心很大，所以二者结合非常困难。
王母娘娘还不止一个。公募的大杀器（仅说合法的）包括银行、保险、债券、股票、公募基金等，如果勉强算上信托也可以。银保监会掌控着银行、保险、信托几大利器的使用规则，证监会则把守着股票、公募基金发行的通道，债券则为证监会、发改委、银行间协会（背后的神仙是人行）共治。过去无数金融人的心思就花在如何在这几家布下的大阵中求生存并以拆雷为乐，银行同业给信托，信托再给非标。后来银信合作管住了，银行一咬牙，券商资管也算同业，先给券商资管，再导到信托，再给私募，管道很长，利益共享。后来这些王母娘娘背后的牵线人一发威，念了一道《资管新规》“照妖心法”，统统打回原形。
但非标仍然不可能死心，在通过各种努力，把自己化身成“标”（彪），搭建与公募结合的鹊桥。这里面最容易修的一个桥就是债券，因为债券是较早放松管制，施行注册制或准注册制的，特别后来还有更容易做的私募债券。银行、保险不是非要标准化债券才能投吗？好，我给你造一个债券出来。于是乎，机器开动，承销商、律师、会计师一班人通力协作“搬砖”，很快就可以完成标准化债券的打造，通过有关部门盖个戳，你看能买了吗？那边说还不行啊，你不能糊弄我一个人买啊，你得先销售发出来啊。企业说，我都能卖掉还找你干嘛。实在不行搞个“结构化发债”吧，我自己买一部分，其他的你要。那边说还是不行，要AA以上评级才行。发行人一听笑了，这简单，我请个盲人算命先生，他们评级搞的最好了，买一个A送一个A，正好两A，非要再加一两个A也不是不可以谈。这下终于进入准入白名单了，两A高收益债，来不来点，马上建档完毕，不买就等二级市场买也行，你再不买，我就找bao商了。于是乎大量的“垃圾债券”通过各种门路进入了公募类金融机构的资产负债表，大量的公募来的钱，流淌到了少数人手里，出事了自有人来填坑（脑补heng丰银行重组方案）。我亲见一个地方大机构，投了一笔债券，但为了糊弄主体评价，套了一个资管的通道，后来自然是逾期了，打起官司，说你证券公司在我白名单上，又是AA，怎么这样呢。证券公司说，我就是通道啊大哥，当时你知道的。这个机构涨红了脸说，都以为是你们发的债呢，我们看错了，我们要悔棋……
但是既便如此，债券还是谈不上一个好用的桥。一是各大机构投债的要求越来越高，现在基本上民企的债，都不受待见，国企也看区域。二是债券的二级市场上，散户入局惨淡，大家到目前为止，都爱炒股，不太关注债券。很简单，大家都觉得这就是个du场，你见过拿一百块进du场是为了赚两块钱利息的吗，不都想博个大的。
所以非标造标的游戏还会继续，各类资产证券化（不仅仅是ABS产品，各种把普通的非标资产，弄成标准化产品的过程都算资产证券化，发股票也算）仍会层出不穷。这不近来一个热点就是REITs。遥想十余年前，我就研究这个东西，还发起了一个讨论小组，有很多业内朋友捧场，但是因为入场太早便很快成为先烈。现在政策终于来了，总体上增加制度供给，当然是非常好的事。但是仍然不无担心，会不会被某些别有用心的人利用，就像很多金融工具一样，弄成一个非标造标，找公众资金兑现的局。我总想着陈志武教授说的那句话，为什么中国人勤劳而不富有。因为我们这里坑实在是太多了，总有一种路径，让你公募买上非标，把公众的钱导入少数人的口袋里，然后再来一个国资（也是公众的钱）填上这个坑，抹平了之后供后浪继续挖。冷思考算一下帐，如果我有一个很好的现金流稳定资产，把它卖掉，无非是现金流折现，那一定是成本低于或者持平贷款利率我才会去做，但是硬币的另一面是，收益太低又没人买。这时候怎么办？一个很大的动力就是，中间一帮利益群体（券商、律师、会计师、评级公司、公募基金、捐客、买方等等）去拼项目，正好帮很多不好套现的陈货出手。一条高速路卖给你吧，收益稳定的尖货，预计年化8.8没问题，数字很吉利的，投资者开心买了，后来发现没这么多人走啊。大家很吃惊的说，不会吧，我们那天去现场尽调的时候人挺多啊，还堵车呢……