正值港股中期财报季，一份份半年度成绩单令投资者应接不暇，如何从中挖掘机会，笔者认为要高度关注那些在业务上展现出良好韧性的企业，尤其是对于当前的医疗板块，在市场底部阶段，业绩端的表现或成为市场行情的重要催化剂。
笔者留意到于近期公布业绩的平安健康，公司多项核心经营指标表现不俗，而自去年以来，平安健康宣布深化战略2.0，作为战略升级的成果，如今已经在财报中开始先显现。
2022H1：逆境突围
从财务数据上来看，在上半年多点疫情爆发之际，公司通过了压力测试，在市场普遍悲观情况下，仍能够取得较好的成绩。
从收入端上来看，平安健康抗风险能力较强，上半年总收入达约28.3亿元。在新冠复燃时期，线上问诊成为许多居家人士寻医的主要方式。随着平安健康助力疫情防控，将其线上问诊服务的体验优化和模式创新，公司经营情况持续向好。高盛曾研报中指出，“留意到疫情复燃下平安健康仍有积极迹象，例如4月份公司2C端业务在线流量同比增长20%。”
从支出端来看，平安健康经营管理成效显著，上半年多项费控下降。在投产管控优化下，公司上半年销售以及营销费用为5.24亿元，同比降低52.6%，销售费用率为18.51%，同比降低10.41pp。此外，管理费用为8.93亿元，同比降低0.7%。
从盈利端来看，平安健康盈利持续改善，上半年毛利率提升，盈利亏损大幅收窄。在稳健经营以及强化费用管控的双重加持下，公司上半年毛利为7.73亿元，整体毛利率为27.3%，同比增加0.45pp，环比提升7.9pp。此外，公司上半年归母净利润亏损4.24亿元，同比大幅收窄51.8%；经调整净利润亏损3.90亿元，同比大幅收窄50.8%。
从经营情况上来看，公司B端获客能力提升，医疗板块付费会员制显成效。
虽然上半年疫情有所反复，但公司B端业务整体发展较为快捷与稳健。目前，公司从企业留老客、拓新客、扩规模、做营销的四个需求出发，初步建立了比较完善的面向企业用户和企业员工的产品体系，建立了包括权益定制、产品融合、联合会员和礼品兑换的四种模式，提供健康管理，辅助企业开展客户运营，提升企业的用户满意度和市场影响力。截至2022年6月30日，公司累计服务企业数达749家，累计咨询量超13亿人次，保持行业领先地位。在过去的12个月内，平台付费的企业的员工和企业的客户数达200多万,相较于2021全年增长4.8%。
与此同时，随着公司战略2.0深化，"家庭医生会员制"服务模式的推进，强大的家庭医生团队以及庞大的问诊需求，成为用户付费意愿提升的强有力保障。2022上半年，公司医疗服务板块收入占比提升至40%；医疗服务毛利率环比提升13.3个百分点至39.1%，健康服务毛利率环比提升3.6个百分点至19.5%。在过去12个月内，平安健康付费用户数快速增长至超4000万，环比增加约200万，相较于2021全年增长4.8%。伴随着管理式医疗模式显现成效，付费用户市场正在打开向上天花板。
此外，公司还针对平安银行及其他综合金融渠道用户，推出名医问诊协助等一系列服务，协助合作渠道更有效拓客和黏客。截至2022年6月30日，公司金融端付费用户数超过3300万。
做时间的朋友，锚定alpha收益
那么，平安健康这份成绩单，未来应该如何看待？
从估值角度来看，当前医疗健康板块无论是PE还是公募机构持仓配比都处于历史低位，整体股价处于筑底阶段，部分子行业估值更是处于“价值洼地”，极具吸引力。
其中，互联网医疗板块估值表现尤是如此。根据WIND数据显示，港股互联网医疗指数市销率为1.12倍，分位点为0.83%，不仅处于标准差（-1）之下，更是远低于机会值6.18倍，仅略高于历史最低值1.09倍。
实际上，当前医疗保健板块以及细分互联网医疗板块较低的估值水平，也吸引了众多聪明资金的目光。
其中，冯柳等基金经理表示，不必对医疗保健行业过于悲观，在增量市场里面拥有都有alpha机会，下半年有望迎来较好的投资窗口期，短期内更多的是结构和个股机会。浦银国际在中期投资策略报告中认为，对于下半年“互联网+医疗”领域的政策，应当保持谨慎乐观，未来长期增长前景预期为中到强等级。
图表一：港股互联网医疗指数
数据来源：WIND，格隆汇整理 数据截至2022年8月19日
浦银国际等投资机构对于互联网医疗市场的发展预测，并不只是基于资本市场上的判断，也是基于当前政策暖风下的考量。
近年来，在老龄化的人口新格局下，顶层设计愈发重视对于如何将医疗与养老相结合，不断满足老年人健康和养老服务需求，打通难点堵点问题。
例如，近期国家卫生健康委等11部门联合印发《关于进一步推进医养结合发展的指导意见》，提出“推进‘互联网+医疗健康’‘互联网+护理服务’，为有需求的老年人提供便利的居家医疗服务。”作为互联网医疗相关企业，有望在政策暖风下为更多老年人提供医养服务，发展潜力巨大。
图表二：《关于进一步推进医养结合发展的指导意见》节选
数据来源：国务院，格隆汇整理
再看到个股层面上来，平安健康的商业模式独特，差异化创新模式有望成为互联网医疗板块中的佼佼者。
自去年深化战略2.0以来，平安健康持续深耕“管理式医疗+家庭医生会员制+O2O医疗健康服务”的商业模式，以家庭医生作为抓手，用户粘性与付费用户转化率显著提升，盈利情况正在持续改善。
横向对比来看，相较于其他互联网医疗服务机构而言，平安健康的竞争壁垒来自于以下四个方面：
首先，公司采取线上+线下端到端整合方式。相较于其他同业，平安健康并不依赖纯互联网线上获客运营，而是面向有支付意愿的高质量用户，提供线上+线下端到端闭环服务，使得患者不仅能够线下。
其次，公司拥有医疗+健康一站式平台。相较于常规认知中，互联网医疗的服务场景仅停留在线上的模式不同，公司并不局限于医疗服务场景，而是构建一站式平台生态，整合供应商资源，并提供高性价比的医疗健康综合解决方案。
再次，公司能够有效搭建医生与患者的便捷化桥梁。与其他“卖药”的互联网医疗公司不同，平安健康的商业模式本质上并不依赖医药电商收入，而是推行家庭医生会员制，串联问诊、处方、转诊、随访监测及健康咨询等全流程服务，这不仅能够更小受到政策变动影响，同时也是公司未来长期发展路径的有效保障。
最后，公司与平安集团形成协同效应。对于互联网医疗企业而言，如何高效获客与转换是绕不开的问题。对于平安健康而言，公司不局限于自我造血，而是依托平安集团生态，在经验、科技、客群、资源等维度更加具有优势。尤其是在客户资源上，公司通过协同平安集团各渠道，拥有上亿级别未开发的群体。
例如，2022上半年，升级与平安寿险合作的“臻享RUN”服务，提升了与平安健康险合作产品“E生保”的相关权益；深化与平安产险在服务场景的融合。丰富的产品矩阵帮助合作渠道更有效拓客和黏客，同时也带动了平安健康用户数量、粘性及认可度的增长。未来，公司有望通过强化业务及产品融合，深入挖掘潜在庞大客群，想象空间大。
小结
股神巴菲特有一句名言：“人生就像滚雪球，最重要之事是发现湿雪和长长的山坡。”医疗大健康板块就是非常典型的长坡厚雪赛道。当前医疗健康板块正处于“黄金坑”阶段，互联网医疗板块更是整体估值被严重错杀。在板块估值具有吸引力下，优质个股有望迎来投资的击球区。
其中，平安健康在疫情反复期间顶住压力测试，显然交出了一份比较好的半年报答卷。
一方面，公司在新冠复燃期间，依旧能够保持经营“韧性”，收入保持稳定姿态。另一方面，公司配合费控等措施，公司盈利亏损大幅收窄，毛利率持续提升。伴随着公司继续深化战略升级后，公司业绩正在持续改善，安全边际高，内在价值有望逐渐回归，值得期待。